최근들어 느끼는 시장에 대한 단상

최근 주식시장이 매우 좋다.

우리나라뿐 아니라 글로벌 시장 모두가 좋다.

프랍데스크들은 연간 목표치의 절반가까이를 벌써 한달만에 채웠다고 한다.

즉 생각한거보다 시장이 1월부터 강하게 달리고 있다.

내가 운용하는 펀드의 YTD수익률은 대략 6%대다.


보수적으로 운용하는 가치주 펀드임에도 불구하고, 1월 한달 수익률이 이정도라 함은,

올해 엄청난 상승장이 아니고서야, 평균 이상으로 보여진다.

올해 이익성장은 코스피기준 대략 20%내외.

멀티플 유지되면 대략 20%상승이 기대되는데, 벌써 연초부터 4%정도 상승했다.

코스닥은 더욱 심해서 한달만에 이미 10%이상 상승했다.



이럴 때일수록 냉정하게 판단해야 된다.

하지만 지금 장은 조금 다른거 같다.

예전같으면(11~15) 지독한 횡보장이었기에 2100정도로 지수가 상승해도, 보수적으로 차익실현하기 바빴다.

요즘은 어떨까?

요즘은 비트코인으로 대변되는 가즈아 장인듯하다.

문재인정부가 코스닥을 밀기 때문에 간다.

뭐가 이렇게 되면 몇조는 무조건 가야된다 등.


가치평가를 하는

숫자적인 툴은 사라지고,

말적인 논리가 장을 이끌고 있다.



전형적인 거품장의 초기증상이다.


비트코인이 무너진 시점이 언제였나?

2500만원을 향해 1억이 간다는 둥, 규제가 나오면 나올수록 더 간다는 둥

모두가 믿기 시작할때가 고점이었다.



주식시장은 물론 아직 그정도는 아니다.

코스피는 여전히 글로벌 멀티플 대비 싸다.

코스닥은 셀트리온을 제외하고, 일부 바이오주를 제외하면 여전히 싼 종목이 많다.


거품장을 먹어야 크게 먹는다는 말이 있다.

맞는 말이다.

거품장이야말로 크게 움직이고, 이걸 제대로 먹어야 된다.

거품이라고 안먹는 것도 그리 옳은 행동은 아니다.


하지만, 반드시 명심해야 할 것은

언젠가 되돌림은 있고,

리스크관리를 해 나가야된다는 사실이다.


역사적으로 상승장은 길고, 하락장은 짧지만 강했다.

그 하락장을 피할 수 있다면 최고인데, 대비하고 있지 않으면 피해를 다 얻어맞는다.


Bull 장일수록 항상 명심해본다.

기대수익률을 조금 낮추더라도 리스크에 대비하는 자세가 필요한 시점이다.

주식에 있어서 가격데이터의 중요성

퀀트적으로 주식 투자를 하는데 있어 많은 데이터가 있지만,

요즘들어 가장 매력적으로 다가오는건 바로 가격이다.

스마트베타 등에서 자주 활용되는 펀더멘탈 데이타는 시장의 레짐이 바뀌면 워킹하지 않는다.

예를 들어 2012~2015년장은 가치주장이었다.

간헐적으로 화장품이나 가구주등이 떴지만, 개별 업종 이슈였고, 전반적으로 값싸고 퀄리티 좋은 주식이 리레이팅된 구간이었다.

그리고 2016년부터 이어지는 장은 대형주장이다.

같은 펀더멘탈을 갖고 있어서 대형주이냐 아니냐에 따라 주가 흐름이 달랐다.

즉 지수장이다보니 패시브로 돈이 들어오고 패시브 수급을 받을 수 있느냐 없느냐가 수익률을 갈랐다.


근데 이런 모든 장에서 워킹하는게 가격데이타이다.

가치주장이든, 성장주장이든, 대형주장이든, 중소형주장이든,

가격은 오름으로써 내가 주도주임을 드러낸다.



차트는 가격데이타만으로 만들어진다.

아카데믹에서는 의미가 없다라고 치부되지만, 실재 현실세계에서는 내가 느끼는 바로는 전혀 아니다.

한두 종목 찍으면 오를 확률적으로 얼마가 될지 모르겠다. 한 60-70%?

하지만, 10종목정도를 포트폴리오를 구성해서 사면, 오를 확률을 더욱 더 높일 수 있다.


차트 뿐 아니라, 엑셀이나 프로그래밍을 통해 내가 원하는 조건이 셋 되는 주식들을 걸러낸다면 보다 체계적으로 투자할 수 있다.

셀트리온과 셀트리온헬스케어에 대한 소고

셀트리온과 셀트리온헬스케어가 연초부터 뜨겁다.

셀트리온 시총 43조, 셀트리온헬스케어 21조, 도합 64조이다.



알다싶이 셀트리온은 바이오시밀러와 CMO을 하는 회사이다.

CMO는 위탁생산. 즉 제조업의 OEM과 비슷한걸로 마진이 높지 않다.

바이오시밀러도 글로벌제약사들이 만들어놓은 바이오약의 특허가 만료되 복제한 약이다.


일반 케미칼약을 복제하면 제네릭. 약간 개량하면 개량신약이라 불린다.

우리나라의 대부분 제약사들은 이 제네릭과 개량신약으로 먹고 산다.

그리고 일부 신약을 글로벌제약사들로부터 들여와 판다.

누구나 할 수 있는 비즈니스라 해외매출은 거의 없다. 해외엔 그 나라의 로컬 제약사들이 이 일을 한다. 왜냐면 말 그대로 누구나 할 수 있으니, 당연히 로컬기업이 유리하다.


바이오시밀러는?

일단 바이오약은 케미칼과 달라서 완벽히 복제가 안된다. 그래서 시밀러다.

그러다보니 임상도 받아야 된다. 하지만 큰 틀에서 제네릭과 다를 바 없다.

특허가 끝난약을 복사해 파는 거다.


제네릭과 차이점이 하나 있다면,

초기투자금이 많이 들어간다는 점.

완벽히 복제가 안되니 나름의 RnD와 임상을 거쳐야 된다는 점 --> 이도 초기투자금 문제와 직결된다.

즉 돈이 필요하다.

돈 많은 삼성이 잘 할 수 있는 비즈니스다. 그러니 삼성은 이 시장에 뛰어들었고, 뛰어든지 몇년만에 글로벌1위 캐파의 CMO를 갖추고, 빠른 속도로 셀트리온을 따라잡고 있다.


돈 없는 셀트리온은 어떻게 이 시장에서 성공했을까?

바로 주식시장을 통해서다. 주식시장의 올바른 예로 교과서에 올라야 되는 회사가 아닐지.

주식시장을 통해 투자자들로부터 자금조달을 받아 캐파투자를 했다.

서정진회장을 비롯한 경영진은 바이오시밀러 시장이 열리는 것을 빨리 포착하고, 경영기회를 살렸다. 박수받아 마땅하다.




그럼에도 불구하고, 현재 시점에서 지금의 시총이 마땅한지는 분석을 해봐야 한다.

왜냐면 현 시점에서 너무 비싼 가격에 사면, 몇년간 고생을 할 수 도 있기 때문이다.



셀트리온의 현재 시총은 43조이다.

5년전 13년2월에 주가가 2.2만원이었다. 5년만에 시총이 17배가 올랐다.

자본총계는 2.5조.
이익잉여는 1.5조이다.

즉 자본시장에서 1조를 조달했고, 영업을 통해 번 돈이 1.5조이다.

차입금은 6000억 수준이다.
현금은 4000억 수준.
순차입금은 약 2000억 수준이다.

뎁 시장에서 약 2000억 정도를 조달했다.


재고는 2천억, 매출채권은 8천억, 매입채무는 1천억 수준이다.
순운전자본은 약 9천억.

유형자산은 8천억
무형자산은 9천억이다.


즉 자산단에서 운전자본과 유형자산, 무형자산이 각각 1:1:1 수준이다.
일반적인 제조업회사대비 운전자본과 무형자산이 매우 큼을 알 수 있다.


17년 매출은 약 1조.
영업이익은 약 5천억.
순이익은 약 4천억이다.


셀트리온헬스케어는
자본총계 1.7조, 이익잉여금 0.3조.

차입금 3천억
현금 9천억
순현금 6천억

재고 1.7조
매출채권 0.3조
매입채무 8천억
순운전자본 1.2조.

유형 3억, 무형 19억.
그냥 없는 수준.

헬스케어는 자산구조가 운전자본과 현금으로만 이루어져 있다.

엄청 효율적이다. 그저 유통하는 회사인데, 엄청난 마진을 가져간다.




둘이 합쳐 자본총액은 대략 4조 초반대.

둘이 합쳐 시가총액은 대략 64조.

PBR이 대략 16배 정도 된다.


충분히 갈 수 있는 시총이라고 생각한다.

다만 현재 시점의 가치대비 너무 빨리 갔다면 조정을 피할 수 없다.


삼성전자가 시총이 400조를 돌파했었지만,

10년전에 삼성전자가 400조 갈 기업이긴 하지만, 시총이 400조는 아니다.

기업의 가치는 현재의 기업의 가치와 어느정도 동행해야 한다.

그 정도가 과도하면, 다시 회귀하고, 그 정도가 너무 아랫쪽으로 과도하면 다시 또 평균으로 회귀한다.




바이오시밀러의 가장 큰 약점은 무엇일까?

그건 바로 오리지널약의 단가인하이다.

즉 바이오시밀러가 MS를 절대 다 가져가지 못한다.

글로벌 CMO사가 점점 캐파를 늘리고, 원가를 절감해주면,

오리지널사는 위탁생산을 맡기고, 단가를 인하하게 될거다.

그러면 바이오시밀러는 다시 단가를 인하해야하고, 마진이 빠진다.

이건 소비자들만 좋아지게 되고, 제약사들은 안좋아지는데,

이건 트렌드라고 본다.

어느 제품이든지 간에, 시장경쟁은 소비자에게 유리하게 돌아간다.

초기에는 기업이 큰 마진을 얻지만,

오래된 상품, 오래된 시장일 수록 마진은 작아진다.

즉 현재의 마진이 유지된다고 가정하는건 너무 공격적 가정이다.


나는 셀트리온형제들이 어느 시점엔가는 합리적으로도 60조 이상의 가치에 간다고 본다.

하지만, 지금 가격에서는 호재에 둔감하고, 악재에 민감할 시기이다.



4년만에 15배 가까이 올랐다.

기존주주들은 차익실현을 하고 싶은 니즈가 매우 크다.

심지어 장기투자했던 특수관계인조차도 차익실현 니즈가 매우 커졌을 것이다.

신규투자자들은 절대 절대 조심해야할 구간이라고 본다.