삼성전자와 SK하이닉스의 멀티플 차이에 대한 소고

삼성전자와 SK하이닉스의 PER차이가 꽤 난다.

삼성전자의 18년 기준 PER은 8.5배, 올해기준으로는 10배이다.

하이닉스는 18년 기준 PER은 4.8배, 올해기준으로는 5.4배이다.

둘다 KOSPI평균인 10배보다 싸다.

왜 쌀까? 그는 비정상적으로 높은 메모리반도체 마진에 있다.


하이닉스의 올해 OPM은 거의 50%에 육박한다.

낸드의 마진이 낮은 것으로 고려하면 디램 마진은 50%보다 높을 것이다.

이것이 비정상적이라고 시장은 보고 있다.


하이닉스의 OPM은 변동성이 크다.

적자가 날 때부터 현재와 같이 매우 높은 마진을 얻을 때 까지 있었지만,

나름 삼전, 하닉, 마이크론 3사로 디램 업체가 재편된 최근에는 그래도 20%~25%수준의 OPM을 가져갔다.

올해를 제외한 최근 5년 OPM은 약 20%수준이다.

즉 올해 매출에 5년 평균 OPM을 때린 이익기준으로는 하이닉스는 10~15배 사이의 PER을 받고 있는 것이다.

즉 시장은 현재의 50%의 OPM이 지속가능하지 않다라고 판단하고 있는 것인데, 물론 이러한 판단은 언제든 바뀔 수 있다.

만약 내년하반기에 와서도 OPM이 여전히 50%대를 유지할 수 있을 것 같은 가시성이 보인다면, 하이닉스는 엄청나게 상승할 수도 있다고 본다.

하지만, 현재시점에서 이정도 마진이 내후년이후에도 유지될 수 있을지에 대해서는 보수적으로 보는게 맞을 거 같다.

현재 TEL이나 램의 실적이 매번 서프라이즈인데, 이는 중국쪽 반도체 투자 수요가 붙었기 때문으로 보인다. 중국쪽 반도체 투자에 대해서는 썰만 난무한데, 전국에 올라가는 반도체 공장만 10개라는 둥, 지자체와 중앙정부가 공장만 지으면 장비 캐팩스는 보조금으로 준다는 등 이야기만 많은데, 어찌되었든 장비발주가 나오고 있는 것으로 보인다.

그러면, 중국 반도체물량이 19년부터는 시장물을 흐릴 가능성은 충분히 높다.
물론 이를 뛰어넘는 수요가 발생한다면 1-2년 더 좋을수는 있겠지만, 폴리실리콘에서 봤듯, 만약 더 높은 수요가 생긴다면 중국은 더 많은 공급을 늘리기에, 중국과 맞붙는 초기에는 보수적으로 보는게 맞다.



그렇다면 그럼에도 불구하고 삼성전자는 왜 코스피 수준의 밸류에이션인 10배를 받고 있는 것일까?

1. 포트폴리오의 다변화

매출기준으로는 IM 사업부가 더 크다. 물론 올해 이익기준으로는 반도체 사업부가 훨씬 크지만, 스마트폰 하나만으로도 삼전전체보다 더 많은 이익을 버는 애플을 보면, IM사업부는 당연히 멀티플을 더 받아야 되는 사업부이다.
향후 폴더블폰과 IoT시대, 4차산업혁명시대 등 미래시대에도 핵심이 될 기기는 스마트폰이다. 이 사업에서 글로벌 1-2등을 하고 있다는 것은 매우 중요한 포인트이다.

가전이나 전장 등도 있지만, 가전은 이익규모가 너무 작고, 전장은 현재로서는 밸류에이션 하기 쉽지 않으니 이것을 제외하더라도 IM사업부의 존재는 하이닉스 대비 프리미엄 요소임에는 분명하다.

물론 LG전자처럼 IM사업부가 경쟁력이 없어서는 안되고, 현재의 지위와 위상이 유지된다는 가정아래서말이다.


2. 반도체 사업부의 다변화

삼전 메모리는 하이닉스와는 기술적으로 보나 자본적으로 보나 엄청 우위에 있다.
최소 50%이상의 프리미엄을 받아야 함은 자명하다.

메모리만 놓고 보도라도 향후 성장의 핵심인 낸드에서의 경쟁력이 하이닉스와는 차원이 다르다.

디램에 있어서는 큰 차이가 난다고 볼 수 없지만, 낸드는 하이닉스는 현재 5위권의 경쟁력을 가지고 있다.

디램에서 봤듯, 3등안에 들지 못한다면 낸드업계도 그 밑 업체들은 힘들어질 가능성이 높다.

게다가 삼전은 기타 반도체사업부의 매우 매력적이다.

현재는 돈을 벌지 못하지만, 이 사업부들의 가치는 너무 매력적이다.

바로 비메모리반도체 LSI시스템사업부와 파운드리사업부이다.

비메모리반도체는 메모리반도체보다 훨씬 큰 시장이다. 아직 인텔이나 퀄컴에 밀리지만 장기적으로 이들을 위협하는 탑티어가 될 가능성은 자명하다.

게다가 파운드리 역시 글로벌2위인데, TSMC는 파운드리 하나만으로도 시총이 209B USD, 즉 200조가 넘는다.

삼성전자의 파운드리 사업부의 가치가 향후에 얼마까지 커질지 지켜보는 것도 재미이다.




재무구조나 주주환원에서도 하이닉스와 삼성전자는 급이 다르다.



아무쪼록, 올해는 메모리반도체가 매우 좋은 해이기 때문에, 하이닉스의 상승세가 삼전보다 조금 더 높았지만, 내년이후그림을 본다면, 현재 밸류에이션이 싼 하이닉스보다 미래 밸류에이션이 싼 삼전이 훨씬 세이프해보이고 성과도 훨씬 나을 것으로 전망한다.