영화투자배급사 수익구조 분석

한가로운 주말 일요일.

카페에와서 아이패드미니와 함께 아메리카노 한잔을 먹고 있다.

보고서를 읽으려다가 최근 관심있게 보고 있는 영화투자배급사 수익구조에 대해 써보고자 한다.

우리나라의 영화투자배급사는 대기업계열사로는 기자 CJ E&M, 롯데엔터가 있고, 중견기업으로는 쇼박스와 NEW가 있다.


우리나라의 박스오피스 시장은 성장이 없다.

좋은 영화가 나오기나 대박 영화가 바다 건너 넘어오면 일시적으로 성장이 나왔다가, 다음해에 다시 빠진다.

하지만 최근에 이런 회사가 유명해진다 이유는 바로 컨텐츠의 힘에 있다.

예전에는 불법다운로드가 만연해서 박스오피스 이후의 에프터마켓의 가치가 없었다.

하지만 지금은 앞으로는 더더욱 에프터마켓시장이 커질 것으로 보인다.

그 이야기는 영화투자배급사의 수익구조가 지금의 박스오피스시장의 투자수익률 배급수익만에서,


에프터마켓의 투자수익률이 추가되는 것을 뜻한다.


최근 디즈니가 폭스21를 수십조원을 주고 산 것에서 보듯이 콘텐츠는 곧 문화이고, 이들의 힘은 시간이 지날수록 누적되어 강력해지면서 진입장벽을 구축한다.

넷플릭스는 이미 한국 영화투자사와 컨택해 자신들만의 콘텐츠를 만들어 달라고 하고 있다.

물론 넷플릭스는 콘텐츠권한을 자신이 갖는 조건이다. 하지만 다른 채널들과 경쟁이 치열하지만 인센티브를 안줄수가 없다.

게다가 영화투자배급사들이 드라마시장에도 진출하고 있다.

최근 뉴의 태양의후예에서 볼 수 있듯이 이들의 드라마제작능력도 전문 드라마제작사 못지 않고, 향후에는 더더욱 비슷해지리라 본다.

결국 콘텐츠의 영향력은 작가와 연출가, 배우들에 달렸는데, 앞으로 이들의 가치는 더더욱 올라갈 수밖에.




사설이 길었고, 다시 박스오피스 시장으로 돌아가서 투자배급사의 수익구조를 살펴보자.

예를 들어 영화로 10000원이라고 가정해봐라

매출 배분구조는 13%는 정부가 가져간다.

나머지 87%중 절반에 해당하는 44%는 영화관이 가져간다.

그리고 배급사가 배급수수료 10%를 가져간다. 즉 투자배급사는 배급에서 일단 10%를 먹고 들어간다.

즉 67%를 제한 33%로 제작비를 충당한다. 제작비를 충당하고자 돈이 남아야만 투자하고 이익을 가져갈수있다.

보통 평균적으로 50억 정도가 영화 제작비로 들어간다.

그럼 50억 짜리 영화의 손익분기 관객은  매출액이 150억은 나와야 한다.

150억의 33%가 50억 이기 때문이다.

매출 150억이 나오려면 영화표 대략 8천원 기준으로 약 200만 관객이다.

요즘 영화표가 10000원 인곳도 많던데 그러면 150만정도가 된다.

근데 우리나라에서 50억 투자한 영화가 200만 가까운 관객을 모집하기가 쉽지 않다.

그러면 투자배급사는뭘 먹고 살까.... 바로 그 비밀은 배급수수료와 투자비율에 있다.

보통 투자배급사는 자신들이 전부 투자하지 않는다. 20%~50%정도만 투자한다.

예를 들어 50억 짜리 영화를 30%만 투자하면 15억만 투자하면 된다.

그러면 이 투자배급사의 실질 투자수익률을 살펴보면.

15억을 투자해서, 200만 관객 즉 매출 150억을 일으켰으니, 배급수수료 15억을 받았다.

손익분기밖에 달성을 못해서 투자에서 수익은 없다라고 본다면,

이번 영화의 투자배급사의 수익은 15억 투자해서 15억을 벌었다. 즉 투자수익률이 100%이다.

?? 엥 놀랍지 않은가?

그렇다. 언론에서 떠들어 대는 손익분기점을 달성한 영화는 실질적으로 투자배급사측면에서 초대박영화인셈이다.


최근 쇼박스의 꾼을 예를 들어보자.

만약 이영화가 현재 400만을 넘어 약 500만 관객을 모집한다고 가정해보자.

매출이 약 400억.

이 영화의 제작비는 50억정도 된다.

쇼박스가 대략 이영화가 40%를 투자했다고 가정하면 약 20억 투자했다.

하지만 일단 배급수수료만으로만 40억을 챙겼다.

400억 매출의 33%인 130억이 떨어졌는데,

이중 50억 투자원금(제작비) 회수하고도 약 80억이 남는다.

이 금액이 바로 투자수익인데, 대략 이중 40%는 제작사 인센티브로 나간다.

80억의 60%인 48억이 투자수익이다. 이 중 쇼박스의 지분은 40%이므로 약 20억이 쇼박스의 투자수익이다.


즉 꾼 프로젝트의 수익은

배급수수료 40억, 투자수익 20억. 총 60억을 벌었다.

투자금액은 20억이므로 이번 꾼 영화의 투자수익률은 300%에 달한다.

물론 배급수수료는 투자에서 나온 수익은 아니니 넣는게 안맞을 수도 있다.

하지만 쇼박스가 투자하지 않았다면 이 영화의 배급을 담당하지 못할 가능성이 높기 때문에, 투자와 배급을 분리해서 생각하기는 어렵다.

한마디로 노다지 시장이 바로 영화 투자배급사업이다.

성장은 없지만 매우 현금창출력이 좋고,

우리나라에서 어느정도 입지를 갖고 있는 투자배급사는 왠만해선 돈을 잃기는 어렵다.

즉 좋은 사업이란 뜻.

하지만 큰 돈은 안되기 떄문에 삼성이나 현대같이 초대기업은 건들지는 않고,

씨제이와 롯데가 영화관을 운영하면서 이미 노다지를 갖고 있으면서 투자배급까지 손대고 있고

오리온의 쇼박스. 쇼박스 사장출신이 창업한 뉴. 이 네개회사가 우리나라 영화투자배급사업을 과점하고 있다.


안정적인 캐시카우인 이 사업이.

최근에 드라마사업, 해외영화합작. 컨텐츠업체와의 협업 등으로 성장성이 더해지고 있다.

2018년에는 영화 투자배급사들을 눈여겨 봐야할 시점이 된 것 같다.

주식시장의 특성

주식시장과 아카데믹의 valuation 기법들간 가장 큰 차이가 뭘까?

바로 유통시장에 있다.





그래서 가방끈 길고, 스펙 좋고, 빽 좋으면 PEF나 M&A나 컨설팅쪽으로 가야한다.

괜히 주식시장 들어와봐야 저거 이해봇하면 백중 백패다.

PEF나 M&A 쪽의 딜들은 대부분 1:1 거래다.

그래서, 나의 논리를 상대방에게 설득하면 게임 셋이다.

그리고 나의 논리는 충분히 합리적일 것이다. 당연히 가방끈 기니.

그리고 그거에 설득되는 것도 합리적이다. 그래서 책에서 배운 여러가지 밸류에이션 기법들에 의한 딜 가격이 성사가 잘 된다.

그래서 더 중요한건 딜 소싱 능력이 되고, 그래서 실상 이 업계에서 잘 나가려면 가방끈 보다 딜을 소싱할 수 있는 영업력. 그게 빽이든 네트웍이든 뭐든.. 그게 더 중요하다.






유통시장은 다대다간 거래이다.

나의 논리가 합리적이어서 한명을 설득한들, 대다수를 설득하지 못하면 안 먹힌다.

예를 들어 PER 4배짜리 주식이 있다.

기관펀드에서 이걸 이빠이 들고 있으면서 다른 사람에게 싸다 사라고 하면 두 종류로 나뉜다.


대형주면 살 기관들이 있을 것이고, 중소형주면 없다.

그 이유는 또 다시 유통시장에 상장되어 있기 때문이다.

대형주면 기관펀드에서 들어갔다가 엑싯이 가능하니, 지금 들어가서 PER6배에 나오면 된다.


하지만 중소형주면, 내가 들어가면서 PER 6배를 만들고, 그러면 나한테 팔라고 했던 사람을 비롯 기존의 기관주주들은 나에게 던질 것이 분명하다. 왜냐면 그들에겐 내가 엑싯의 기회를 제공해주기 때문이다.

즉 싼 중소형주를 매수해줄 수 있는 세력은 개인이다.

하지만 개인은 저런 주식에 관심이 없다. 아무리 싸다고 해도 잘 안산다.


그래서 기관에서 중소형주를 살 때는

1. 개인들도 충분히 좋아할만한 재료를 가져서 유동성이 풍부한지

2. 배당매력이 풍부해서, 엑싯안해도 배당만으로도 연간 4%이상에 주가상승률도 연간 2-3%는 나올 수 있어 연간 6-7%기대수익률로 장기투자가 가능하든지

해야한다.

삼성전자와 SK하이닉스의 멀티플 차이에 대한 소고

삼성전자와 SK하이닉스의 PER차이가 꽤 난다.

삼성전자의 18년 기준 PER은 8.5배, 올해기준으로는 10배이다.

하이닉스는 18년 기준 PER은 4.8배, 올해기준으로는 5.4배이다.

둘다 KOSPI평균인 10배보다 싸다.

왜 쌀까? 그는 비정상적으로 높은 메모리반도체 마진에 있다.


하이닉스의 올해 OPM은 거의 50%에 육박한다.

낸드의 마진이 낮은 것으로 고려하면 디램 마진은 50%보다 높을 것이다.

이것이 비정상적이라고 시장은 보고 있다.


하이닉스의 OPM은 변동성이 크다.

적자가 날 때부터 현재와 같이 매우 높은 마진을 얻을 때 까지 있었지만,

나름 삼전, 하닉, 마이크론 3사로 디램 업체가 재편된 최근에는 그래도 20%~25%수준의 OPM을 가져갔다.

올해를 제외한 최근 5년 OPM은 약 20%수준이다.

즉 올해 매출에 5년 평균 OPM을 때린 이익기준으로는 하이닉스는 10~15배 사이의 PER을 받고 있는 것이다.

즉 시장은 현재의 50%의 OPM이 지속가능하지 않다라고 판단하고 있는 것인데, 물론 이러한 판단은 언제든 바뀔 수 있다.

만약 내년하반기에 와서도 OPM이 여전히 50%대를 유지할 수 있을 것 같은 가시성이 보인다면, 하이닉스는 엄청나게 상승할 수도 있다고 본다.

하지만, 현재시점에서 이정도 마진이 내후년이후에도 유지될 수 있을지에 대해서는 보수적으로 보는게 맞을 거 같다.

현재 TEL이나 램의 실적이 매번 서프라이즈인데, 이는 중국쪽 반도체 투자 수요가 붙었기 때문으로 보인다. 중국쪽 반도체 투자에 대해서는 썰만 난무한데, 전국에 올라가는 반도체 공장만 10개라는 둥, 지자체와 중앙정부가 공장만 지으면 장비 캐팩스는 보조금으로 준다는 등 이야기만 많은데, 어찌되었든 장비발주가 나오고 있는 것으로 보인다.

그러면, 중국 반도체물량이 19년부터는 시장물을 흐릴 가능성은 충분히 높다.
물론 이를 뛰어넘는 수요가 발생한다면 1-2년 더 좋을수는 있겠지만, 폴리실리콘에서 봤듯, 만약 더 높은 수요가 생긴다면 중국은 더 많은 공급을 늘리기에, 중국과 맞붙는 초기에는 보수적으로 보는게 맞다.



그렇다면 그럼에도 불구하고 삼성전자는 왜 코스피 수준의 밸류에이션인 10배를 받고 있는 것일까?

1. 포트폴리오의 다변화

매출기준으로는 IM 사업부가 더 크다. 물론 올해 이익기준으로는 반도체 사업부가 훨씬 크지만, 스마트폰 하나만으로도 삼전전체보다 더 많은 이익을 버는 애플을 보면, IM사업부는 당연히 멀티플을 더 받아야 되는 사업부이다.
향후 폴더블폰과 IoT시대, 4차산업혁명시대 등 미래시대에도 핵심이 될 기기는 스마트폰이다. 이 사업에서 글로벌 1-2등을 하고 있다는 것은 매우 중요한 포인트이다.

가전이나 전장 등도 있지만, 가전은 이익규모가 너무 작고, 전장은 현재로서는 밸류에이션 하기 쉽지 않으니 이것을 제외하더라도 IM사업부의 존재는 하이닉스 대비 프리미엄 요소임에는 분명하다.

물론 LG전자처럼 IM사업부가 경쟁력이 없어서는 안되고, 현재의 지위와 위상이 유지된다는 가정아래서말이다.


2. 반도체 사업부의 다변화

삼전 메모리는 하이닉스와는 기술적으로 보나 자본적으로 보나 엄청 우위에 있다.
최소 50%이상의 프리미엄을 받아야 함은 자명하다.

메모리만 놓고 보도라도 향후 성장의 핵심인 낸드에서의 경쟁력이 하이닉스와는 차원이 다르다.

디램에 있어서는 큰 차이가 난다고 볼 수 없지만, 낸드는 하이닉스는 현재 5위권의 경쟁력을 가지고 있다.

디램에서 봤듯, 3등안에 들지 못한다면 낸드업계도 그 밑 업체들은 힘들어질 가능성이 높다.

게다가 삼전은 기타 반도체사업부의 매우 매력적이다.

현재는 돈을 벌지 못하지만, 이 사업부들의 가치는 너무 매력적이다.

바로 비메모리반도체 LSI시스템사업부와 파운드리사업부이다.

비메모리반도체는 메모리반도체보다 훨씬 큰 시장이다. 아직 인텔이나 퀄컴에 밀리지만 장기적으로 이들을 위협하는 탑티어가 될 가능성은 자명하다.

게다가 파운드리 역시 글로벌2위인데, TSMC는 파운드리 하나만으로도 시총이 209B USD, 즉 200조가 넘는다.

삼성전자의 파운드리 사업부의 가치가 향후에 얼마까지 커질지 지켜보는 것도 재미이다.




재무구조나 주주환원에서도 하이닉스와 삼성전자는 급이 다르다.



아무쪼록, 올해는 메모리반도체가 매우 좋은 해이기 때문에, 하이닉스의 상승세가 삼전보다 조금 더 높았지만, 내년이후그림을 본다면, 현재 밸류에이션이 싼 하이닉스보다 미래 밸류에이션이 싼 삼전이 훨씬 세이프해보이고 성과도 훨씬 나을 것으로 전망한다.